美联储转向的背后：一场精心策划的政策组合拳

发布于: 2023年8月 | 深度分析

市场最初普遍认为，加征关税将重创经济并导致市场崩溃。然而，现实情况是，自8月7日关税正式生效后，美国股市反而持续走高，不断刷新历史高点。这背后的逻辑远比表面现象更为复杂。

一、市场为何对关税“免疫”？

市场的“免疫”反应主要源于两个层面：心理适应性和政府策略的转变。

1. 市场已逐步适应

4月份宣布加征关税时，市场曾遭遇剧烈震荡。但此后，关税的实际生效日期被推迟了3个月，且最终税率从最初威胁的25%降至10%的基本关税（Base Tariff），叠加的报复性关税（Retaliatory Tariff）则被推迟。这个过程给了市场足够的时间来消化和适应“特朗普式”的谈判策略和关税威胁。

2. 政府姿态的软化

对比4月和8月的政府表态，可以明显察觉到立场的转变。此前，财政部长姆努钦（Steven Mnuchin）和特朗普本人均表示，为让美国经济“更上一层楼”，愿意承受市场的短期阵痛。

然而，当4月市场剧烈波动，甚至国债市场出现异动，引发了“美元脱钩”的担忧时，政府迅速作出了让步，将部分关税推迟了90天。近期，政府高官的语调变为“附加关税将如冰块般融化”，暗示其策略本质上是“先抬高再降低”（Elevate to Delate），旨在为谈判争取筹码，而非长期维持高税率。

二、破解“三脚凳”策略：关税、减税与放宽监管

特朗普政府的终极目标是同时减少贸易逆差和财政赤字。单一政策无法实现此目标，因此他们构建了一个名为“三脚凳”（Three-legged Stool）的政策组合，三者相互支撑，形成闭环。

具体来看，放宽监管包括多项措施：

• SLR（补充杠杆率）规则放宽：鼓励银行购买国债，增加国债需求，从而压制利率，减轻政府债务利息负担。
• 《21世纪支付法案》（支付稳定币法规）：要求稳定币发行方以短期国债作为储备资产。据姆努钦预测，该市场可能从当前的2500亿美元增长至3万亿美元，这将为短期国债创造巨大的需求池。
• 允许英伟达（NVIDIA）等向中国出口AI芯片：在保护技术优势的同时，扩大出口，提振相关产业增长，并可能带来额外的税收（如讨论中的15%出口税）。

这一系列操作的目的非常明确：在短期内，通过政策组合抵消关税的负面影响；在长期内，为美国债务的可持续性和美元霸权奠定基础。

三、鲍威尔的“屈服”与美联储的转向

面对白宫的巨大压力，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔年会上的演讲发生了微妙而关键的转变。演讲分为两部分，传递了不同的信号。

第一部分：向市场抛出“橄榄枝”

鲍威尔回应了特朗普政府对近期就业数据疲软的担忧。他承认经济正处于一种“不寻常的平衡”（a curious kind of balance），但将其归因于疫情后劳动力市场的结构性变化（如移民减少导致劳动力供需双降），而非经济即将衰退的信号。在通胀方面，他倾向于认同财政部的观点，即关税带来的通胀是“暂时性的”。这为未来的降息打开了大门，市场对此报以热烈回应。

第二部分：长期政策框架的“隐性收紧”

更具深意的是第二部分。美联储正式修改了2020年8月为应对疫情而设立的“平均通胀目标制”（AIT）框架：

• 删除了“有效下限”（ELB）相关表述：不再预先承诺长期维持极低利率。
• 回归“灵活的通胀目标制”：放弃了“平均”概念，不再为弥补过去的低通胀而容忍未来的高通胀。
• 删除了“短期主义”（Shortermism）：不再只关注经济下行风险，而是承诺对经济过热和过冷都会做出对称反应，这为未来因经济过热而加息埋下了伏笔。

这意味着，美联储在短期姿态上转向鸽派（准备降息），但在长期政策框架上却转向了鹰派（为加息留出空间）。这解释了为何市场在欢庆降息预期之余，也对长期利率的下行幅度保持了谨慎。

结论与展望

当前的市场的逻辑已经改变。单纯的关税威胁已不再是主导市场的唯一因素，取而代之的是一套更为复杂和精密的政策组合。

对于投资者而言，关键点在于：

1. 短期降息是大概率事件，但降息的节奏、幅度和终点（中性利率水平）可能比市场预期的要更为保守。
2. 需要密切关注通胀的持久性。如果“三脚凳”策略成功将全球需求引向美国，可能重新点燃美国本土的通胀压力，这将迫使美联储中断降息周期甚至重新转向。
3. 长期利率的走向取决于美国财政部如何平衡发债结构（如增加短债、减少长债）以及全球对美国国债的需求（如日本央行的货币政策）。

总而言之，美国政府正试图通过一套精妙的政策设计，在实现政治目标的同时，维持金融市场稳定。投资者需要透过表面的噪声，理解其底层的财政和战略逻辑，才能做出更明智的决策。